Renta variable

Tras varios meses consecutivos de alzas en las bolsas, noviembre se salda con escasas variaciones netas (a pesar de que MSCI ACWI marcó un nuevo máximo histórico el día 12). Entre los mercados que más suben sobresale el Bovespa (+6,9% mensual, +32,3% anual), el SMI suizo (4,3%; 10,6%), el Ibex 35 (2,1%; 41,2%) y el S&P 600 (2,5%; 4,4%) que, al igual que el S&P Equal Weighted (1,4%; 8,5%), baten tanto al S&P 500 (0,4%; 16,4%) como al Nasdaq. Este es uno de los mercados que, junto con China (-3,9%; 15,0%) y Corea del Sur (-3,9%; 63,6%), cierran noviembre con pérdidas (-0,9%; 21,0%). En noviembre se observan saldos dispares entre L7M: Alphabet gana un 13,9% (+69,1% en el año) mientras que Nvidia cae un 12,6% (+31,8% YTD). El Ibex 35 vuelve a mostrar un mejor comportamiento relativo (+2,1% vs -0,5% del Eurostoxx) ahora gracias a ArcelorMittal (12,1%), ACS (11,9%) y Solaria (11,1%). También los bancos contribuyen, al revalorizarse en noviembre entre el 3,7% de Bankinter y el 8,1% de Unicaja.  

Deuda pública

La curva del USD ha seguido cediendo, por lo que la TIR del TNote a 10 años se acerca un poco más al 4,0% (4,06%, tras caer 7 pb en el mes). Cesión más intensa en el tramo corto (-10 pb el TNote a 2 años, hasta el 3,52%) por lo que la pendiente se incrementa. Repunte de la curva alemana, con el Bund a 10 años en el 2,69% (+4 pb en noviembre) y el tramo corto pivotando en torno al 2,0% (2,03% tras elevarse 5 pb). Las referencias a 30 años cotizan en el 4,72% (TBond, sin cambio en el mes) y en el 3,32% (+9 pb).

Deuda pública. Periferia UME

El 21 de noviembre Moody’s elevó el rating de Italia y Grecia a BBB. Nueva cesión de las primas por riesgo, que se sitúan en zona de mínimos anuales. La de Portugal es de apenas 32 pb y la de Francia cotiza en 73 pb (por encima de los 71 pb de Italia y los 48 pb de España).

Renta fija privada

Noviembre se salda sin cambios netos en los diferenciales en renta fija privada. Los actuales niveles (54 pb en IG y 260 pb en HY) están por debajo de las medias históricas (76 pb y 353 pb), pero por encima de los mínimos anuales del 18 de septiembre, cuando IG llegó a cotizar en 50 pb y HY en 248 pb.

Renta fija financiera

Escasas variaciones netas en los diferenciales en RF financiera en noviembre, por lo que cotizan en zona de mínimos anuales. Covered, con la caída de 3 pb, profundiza en esos mínimos (hasta 23 pb), mientras que el repunte mensual en senior (+4 pb, hasta 57), subordinada (+2 pb, hasta 110 pb) y CoCo (+4 pb, hasta 303 pb) es de escasa cuantía. La TIR de los CoCo se sitúa en un 5,91%, un nivel por debajo de la de mes anteriores (llegó a superar el 7,0% e, incluso, el 10% en marzo de 2023 con la quiebra de SVB y la conversión en CS), pero una cota todavía atractiva.

Divisas

Escasos movimientos netos en el USD/EUR en noviembre, de tal forma que se mantiene el debate sobre la posibilidad de que haya marcado su máximo de debilidad en la zona de 1,1850 USD/EUR en septiembre. Es muy relevante la baja la volatilidad implícita del USD/EUR, que se sitúa en 5,4%, lejos de la media histórica (9,2%).

El JPY vuelve a depreciarse contra el EUR y, además, de manera intensa (lo ganado en agosto fue un “espejismo”). Cae un 1,6% en noviembre y en el año se deprecia un 10,1%, intensificando su infravaloración.

La GBP se recupera ligeramente. En 2025 cede un 2,5%.

La corona noruega presenta escasos movimientos netos. Gana en el año un 0,5%.

Renta fija emergente

Repunte del EMBI después de marcar mínimos anuales a finales de octubre, pero sigue por debajo de la media histórica (248 pb actual vs 375 pb de promedio).

La curva de tipos del RMB sigue repuntando, si bien de forma limitada. Alzas de la TIR de entre 1 pb el tramo corto (1,42%) y 4 pb el 30 años (2,18%), alejándose poco a poco de los mínimos histórico del 6 de enero (entonces, el 10 años se situaba en el 1,59% y hoy en el 1,83%).

Divisas de países emergentes

Tras los escasos cambios netos en octubre de las divisas emergentes contra el USD, en noviembre se renueva el movimiento de recuperación de meses atrás. Según el índice EMCI se aprecian un 1,0%, por lo que gana un 7,4% en 2025. El EMCI en EUR gana menos en noviembre (ante la ligera apreciación del EUR vs USD): un 0,3% y el movimiento en el año es una depreciación del 3,3%.

Sigue la recuperación del RMB contra el USD. En noviembre gana un 0,6% por lo que se aprecia un 3,8% en 2025. Contra el EUR cierra sin cambios, pero pierde un 7,5% en el año ante la apreciación de nuestra moneda contra el USD.

Regresa la apreciación del MXN (a pesar del nuevo recorte de tipos del Banco de México, hasta el 7,25%) y del BRL frente al USD. Ganan en noviembre un 1,6% y un 1,0%, respectivamente, por lo que ya se aprecian en 2025 un 12,8% y un 15,8%.

Materias primas

La OPEP+ anuncia el 2 de noviembre su noveno incremento consecutivo de oferta, añadiendo 137.000 barriles diarios a partir de diciembre, en un contexto de inventarios bajos y una perspectiva económica global estable. El barril de Brent retrocede un 2,2% en noviembre por lo que la caída en el año es ya del 15%. Por su parte, el gas natural cede de forma más intensa (-5,1%) ante las expectativas de un alto el fuego entre Ucrania y Rusia (cae un 36% en 2025).

Entre el 20 y el 28 de octubre la cotización del oro y la plata cayó un 8,5% y un -7,9%, respectivamente, sin factores fundamentales que explicaran esta caída. De hecho, desde esos mínimos se encaren un 5,6% y un 13,7%, respectivamente, lo que permite a la plata situarse en nuevos máximos.